文/倪济闻

自2023年2月17日中国证监会发布全面试行股票发行注册制相关制度规则以来，已经过去近5个月，相关配套制度与政策也正在快速的推出与调整。由于创业板、科创板和北交所是提前试点注册制的市场，为全面注册制积累了必要的经验。

然而目前，有些制度的设定仍然以自上而下的行政思维，直接导致与市场参与主体的不匹配，间接造成市场流动性严重不足，资产定价严重偏离合理区间。最终，难以实现“资本市场支持实体经济，支持民营企业，使市场在资源配置中起决定性作用”。

根据最新制度要求，证券公司需获得上市证券做市业务资格方可开展包括科创板、北交所的股票做市业务，基金做市业务，债券做市业务等等。针对每一类做市业务，需在证券公司获得整体业务资格后，再在相关品种交易所开通做市业务。但是，目前证监会仅出台了针对科创板的《证券公司科创板股票做市业务试点规定》，其中对于相关做市商的业务门槛需满足包括但不限于：最近12个月净资本持续不低于100亿元和最近3年分类评级在A类A级(含)以上等。

证监会并没有针对北交所出台做市业务试点规定，而是仅仅是北交所出台了开通做市业务的申请指引。其中，北交所要求首先证券公司获得上市证券做市业务资格才能申请。客观上，导致了参与北交所做市商至少要具备科创板做市资格的门槛(因为只有科创板做市资格的证券公司获得了做市业务资格)。导致，目前(截止2023年7月21日，北交所网站)，北交所仅有15家券商获得做市资格，为58家企业提供混合做市服务。相比，新三板的做市业务共68家做市商，合计为360企业提供做市服务。

虽然新三板整体流动性较弱，但是在做市标的与转入北交所后比较，并无明显流动性差异。对于个别交易量大的个股，交易金额达到0.635亿每天，是北交所0.238亿的2.67倍。可以看出，在新三板中，做市商提供了充分的流动性，弥补了由于投资参与人数较少而导致的流动性匮乏问题。

北交所目前市场处于发展的早期阶段，规模较小，投资人参与主体还在成长过程中，中小型做市市场对于中小型券商有一定的吸引力。对于中大型券商来说，并不具备开展业务的最小规模要求。所以，比较健康合理的做市市场格局应该是：大量做市券商共同参与市场整体竞争，但从单一做市商角度，有选择的按自身投研能力和风控能力选择少量标的，在充分理解企业基本面的基础上提供充分的流动性做市。从企业角度，有3~4家做市商参与做市报价服务，并且能够有效反应合理价格与交易需求，为最佳。例如：一家企业有20家做市商，10万股/家，一定没有3家做市商，50万股/家的做市效果好，流动性共计充足。而从全市场来看，虽然有很多做市商，但是并没有过度竞争的情况下，每只股票都获得了充分的流动性支持。

另外，各类证券品种市场规模、风险特征均有所不同，如果把资质条件安排太高，有悖于全市场全面发展的原则。就比如较小的北交所市场和特别巨大的债券市场，肯定对与做市能力、专业人才和抗风险能力有不同的要求。我们认为政策框架的整体出发点是良好的。证监会通过资质审核管理证券公司业务类别，而各交易市场独立审核特定类别业务资格。所以，较低的资质申请门槛，较严的合规审查与监督，较合适的(专业的)独立品种或市场准入是务实的市场运行方式。

综上所述，我们给出以下建议：

1)证监会尽快给出上市证券做市资格申请相关说明与指引。针对《证券公司科创板股票做市业务试点规定》需给出特别说明，此规定仅适用于参与科创板做市券商需符合其中相关要求。而针获得上市证券做市业务资格，请给出明确指引需符合哪些规章制度，而不是科创板试点的相关指引。并组织证券公司合规与专岗人员，针对相关申请流程给予必要培训。

2)北交所应尽快推动证券公司走进北交所活动，喜迎中介服务机构参与到为市场提供流动性服务中来。邀请全体新三板做市商，参加相关北交所做市业务培训(包括相关准入培训)，尽快扩充市场做市商队伍，为北交所上市股票提供流动性的同时将股票价格推动至合理范围。最终，能够将北交所在未上市企业心中的地位得到提高。

3)整体平移新三板做市商至北交所。由于北交所企业质量整体优于新三板企业质量，做市基本面风险整体小于新三板。所以，不存在做市商资质不满足北交所标的要求的实际情况。同时，在证券公司还未获得上市证券做市业务资格期间，做好政策安排。以试点或限期获得等形式，优先安排证券公司开展北交所做市业务，资质等行政周期适当放宽或后补的方式获得。平移可以批次，根据新三板做市评价排名，分批依次快速开通北交所做市业务。

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